全球熱頭條丨自持園區的退出模式

產業地產有「募-投-建-管-退」五個環節，環環相扣，缺一不可。但從目標角度來看，募、投、建、管是過程、是手段，而投資退出才是產業地產運作中決定最終收益的關鍵一環。

(相關資料圖)

現實中，由于政府限制等原因，很多產業項目都要求開發商持有運營。這個過程中，如果開發商沒有很強的募資能力與退出渠道，資金大量沉淀在物業里，會引起極大的財務風險（當然，退出路徑不明確也是融資困難的原因之一）；更何況，目前經濟形勢下行，對一些開發商來說，手中的現金流并不足以支撐他們走長線經營的路線。

在這樣的背景下，開發商如何走出一條新路？以緩解長期持有帶來的資金壓力，讓投資取得更好的回報和效果？

今天，作者和大家分享園區自持項目退出的幾條路徑，供參考。

整體轉讓

整體轉讓是自持項目退出的最直接方式。

其中，項目轉讓又分為資產轉讓和股權轉讓。資產轉讓是指對該資產（土地或在建工程）本身進行出售，而不涉及公司股權變動，各項債務仍由原項目公司承擔?，F實中，這種轉讓模式綜合稅費較高，且過程十分繁瑣，程序和辦事流程受政府影響較大。股權轉讓是把項目公司部分或全部股權轉讓出去，收購方直接獲得公司實控權（同時承繼公司的各類風險）。該模式稅負低，審批少，現實中涉及物業整體轉讓的，通常會采用股權轉讓模式。

此外，為了規避大宗資產交易伴隨的稅務成本和手續費用，也有園區采用境內/境外股權交易方式進行。

一般來說，自持物業潛在的受讓方有四種，一是有志于轉型產業地產領域的房產開發商，二是有擴張需求的其他產業地產商，三是尋找優質物業打包成理財產品對外發售的金融機構，四是有匹配長期、現金流穩定資產需求的機構，如保險資金。

難點：

1、目前經濟下行，企業普遍采取收縮戰略，擁有較大體量資金，且有意向投資產業地產的的買家較少；

2、近年來產業地產市場呈現「供大于求」的態勢，而且，由于眾所周知的原因，有意拋售固定資產的老板并不在少數，買家有很高的議價權；

3、產業地產與政府的特殊關系決定了轉讓過程必須在政府的監督下完成，雖然是市場化交易，買家仍要與政府簽訂協議，約定產業類型、經濟效益與稅收要求等，無形中提高了交易的難度。

資本化退出

當一個園區項目運作相對成熟、產生穩定的現金流后，可通過類REITs、類ABS、CMBS、CMBN等資本方式退出，進而完成從拿地、開發、招商、運營到退出的資本閉環。這也是行業公認的、適合自持類特色主題園區的退出（融資）路徑。

我們以REITs為例。發REITs對園區來說，有兩層價值，一是能是倒逼園區走專業化運營的道路。因為REITs對園區招商運營、產業集聚度、資產收益率等都有硬性要求，為了發REITs，園區必須圍繞政府主導產業、拔高產業運營能力，達到基本回報率才算作數；二是把資產做成REITs平臺，對企業的擴張及營收有很大的幫助，疊加專業化運營的能力，甚至可以變成一種可復制的商業模式。

難點：

1、REITs有一定局限性，短期內仍以國有平臺與大型企業為主，一般中小開發商難參與；

2、REITs對資產規模要有一定要求，發改委958號文規定，首次發行項目評估凈值不低于10億元，原始權益人持有符合REITs要求的資產規模不低于首次發行規模的2倍；

3、REITs要有穩定的現金流，新建資產或位置偏遠的資產難以達到要求；

4、REITs發行難度與市場資金充裕程度有關。這幾年受疫情的影響，資本市場萎靡不振，對估值較為不利。

經營權轉讓

在持有物業無法銷售的前提下，通過釋放土地或經營權來換取短期現金流，也是一個可行的思路。

市場上多以二房東模式為主，開發商與二房東簽訂較長期限的轉租協議，約定一個相對固定的租賃價格（租金仍以年付的形式），由二房東接盤園區的運營管理，通過專業化的策劃、包裝、運營，賺取租金差價。市面上做這個活兒的，一般是專業的園區運營機構、且擁有一定的資金實力。

難點：

1、目前市場不景氣，二房東也有違約風險。雖然合同期限較長，但卻難以對二房東形成實質性約束。因為很多二房東都是在刀尖上跳舞，項目違約的背后往往是資金鏈斷裂，這種情況，根本不可能指望他們再支付違約金。

2、該模式下，開發商轉讓的只是經營權而非產權，一旦項目后續出現變動，開發商仍然是第一責任人。

合作開發

該模式多見于企業與開發商之間合作，企業拿地之后，在土地摘牌價的基礎上，以適度溢價入股的形式進行項目招商，由資源合作者（開發商）投入資金進行項目建設并運營。

該模式下，企業將從兩方面盈利，一是項目運營獲取股權收益；二是通過項目運營改善投資環境，進一步提升園區土地總體價值。當然，企業也可以通過股權提前退出的方式，將自持物業也交給合作方運營。比如，雙方約定在可售部分物業銷售進度達到95%時，合作方需要回購企業方的股權，對應自持部分物業價值計入股權回購價格中。

難點：

1、基于項目開發的合作涉及較大利益分配，若雙方沒有牢固的信任基礎，很難達成最終合作；

2、合作中，由于企業方出資較少，只能占小股，有被合作方踢出局的可能；

政府代為招商

手中有優質資產，可與地方政府商議，由政府代為招商。

比如，2020年前后，上海產業用地逼近「天花板」，而域內還有大量低產出的「園中園」?？扇绻胤秸w回購，在不溢價的情況下，代價是政府難以承受的。因此，上海選擇從央企破局。2020年10月，上海松江區泗涇鎮與央企中船科技協商溝通，約定由泗涇鎮政府代為招商，引進手拉手汽車港，與中船科技簽訂了20年租賃協議。

難點：

1、該模式僅在土地緊缺的一線城市有操作空間；

2、政企雙方需要有緊密的互信關系，如案例中的中船科技是中國船舶集團下屬子公司。

政府回購

在勾地之初，與政府約定，以略低于市場價格從開發商手中回購部分物業。尤其是位置偏遠、基礎條件較差的物業，能夠約定政府回購再好不過。

但現實中讓政府回購卻是「知易行難」，尤其是當下經濟下行、財政緊縮，地方政府還指著土地財政，這時候你想占便宜，難度可想而知。

因此，想實現既定目標，開發商必須get到政府的點，要么你的項目能產生社會效益，引入產業能帶來稅收和就業，政府在回購中的利潤損失，能從稅收中賺回來；要么你談的是一些偏遠的郊區大盤，這個時候政府自己努力做規劃做配套之外，也要虧本引進一些開發商來炒熱那片區域；要么你能要滿足政府的政績需求，幫政府完成考核目標，政府也會考慮回購一些物業?？傊?，談判是要本錢的，關鍵是你給政府帶來什么。

難點：

1、談判過程往往十分艱辛，比較考驗開發商的背景實力與項目招引能力；

2、政府只能回購一小部分物業，因此開發商只能部分退出，剩余部分仍要自己想辦法去化。

以租代售

以租代售是打政策的擦邊球。目前，有個別園區通過以長期租賃的方式實現退出。比如，與入駐企業簽訂20年的租賃合同，并且一次性收取租金（20年租金與同地段、同品質園區售價基本相同），并約定20年屆滿時企業續租無需另行支付租金，相當于企業獲得了物業的完全使用權。

不過，以租代售存在行政合規風險，多地已出臺政策明令禁止這種行為。

眾籌開發

該模式下，開發商將自持物業分成若干份，和擬入駐企業共同開發（由各企業認籌，向房企繳納款項），項目建成后，開發商將認籌部分物業交給企業，開發商仍為入駐企業提供園區運營服務，企業僅需支付運營費。此模式下，開發商實現了提前回款，并從后期服務中獲益。但該模式牽扯事宜甚多，且需要第三方作眾籌平臺，涉及到的風險很大，現實中比較少見。

標簽： 股權轉讓 中船科技 首次發行